text: 同业监管的“前世今生”
  银行同业业务是指以金融同业客户为服务与合作对象，以同业资金融通为核心的各项业务，主要包括同业拆借、同业借款、同业存款、买入返售（卖出回购）、同业代付、同业存单等。银行资负两端业务的开展均遵循安全性、流动性和效益性三大原则，扩展了商业银行的经营主动性。但同时，银行同业业务也存在资金空转、层层嵌套、规避监管等问题。2008年以前，同业业务主要用于调节银行头寸，2008年后银信合作、票据买断卖断等业务也陆续起步，但用同业业务以监管套利的问题也随之滋生。针对这一类现象，监管出台了相关专项文件予以打击纠正，但一直没有系统性的文件专门对同业业务进行定义和规范。2013年6月发生的“钱荒”事件，让市场和监管部门都深刻体会到了同业业务过快膨胀的风险。2014年央行、银监会、证监会、保监会、外汇局五部委联合发布《关于规范金融机构同业业务的通知》，对同业业务给予了明晰的定义和分类，规范以同业方式存在的表外业务、消除监管套利空间，标志着从单一监管走向综合监管。2017年开始监管不仅需要防范和控制同业业务风险，还要引导同业资金更好的流向实体经济，防止资金空转加大交叉金融风险的同时增加实体企业的融资成本。在去杠杆、去通道的要求下，银行同业和理财业务有不同规模缩减。2023年2月18日，银保监会正式发布了《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》，对银行同业业务资本计提作出调整。通过对于同业业务监管的历史回溯，我们认为一方面避免部分主体通过对底层资产的模糊处理，导致最终债务人未被识别；另一方面，控制同业业务的规模及占比，适度控制关联度、避免风险快速传播发酵。从监管趋势来看，在搭建好同业监管的基本框架后，在细节上以制度化的方式加以厘清，实现从“搭建四梁八柱”到“垒好一砖一瓦”，监管整体呈现出审慎监管和行为监管共振的态势。如上文分析，监管机构加强对同业业务的约束是为了防范风险藏匿、避免盲目扩张和治理空转套利等问题，并不代表监管机构否定了同业业务的正当性、合理性。近期欧美银行风险持续发酵，市场对于加息周期下银行危机的担忧愈演愈烈。海外事件无疑敲响了警钟，我国银行同业业务监管问题也成为了市场关注的焦点，同业业务为何需要监管严控？其发展历程如何？如何理解同业监管的核心并看待其未来趋势？本文将作出详细分析。银行同业业务是指以金融同业客户为服务与合作对象，以同业资金融通为核心的各项业务，可以粗略的将其分为运用资金的业务（同业资产业务）和吸纳资金的业务（同业负债业务）两类。具体来看，同业业务主要包括：（1）同业拆借：是指金融机构之间进行短期资金融通的行为，目的主要为调剂头寸，是商业银行支持资金正常周转的一种重要的借款业务。（2）同业借款：不同于同业拆借，主要用于银行借款给消费金融等非银机构。银行间的同业借款较为少见。（3）同业存款：是指商业银行及其他非银金融机构存放在商业银行的款项。（4）买入返售和卖出回购：金融机构之间按照回购协议先买入或者卖出金融资产，再于到期日按照约定价格返售或者回购该金融资产的投融资行为，即为买入返售和卖出回购业务，分为质押式和买断式，银行间市场以质押式回购为主，质押物一般为利率债。（5）同业代付：指商业银行接受同业的委托，为客户提供相关融资的业务。（6）同业存单，在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证，发行之后可以进入二级市场流通。（7）表内同业委外：银行表内持有的各类同业委外计划。银行负债端传统存款过于被动，而同业负债属于主动负债，可以根据银行实际经营情况主动增加负债，大大提高了银行经营的灵活性。资产端闲置资金用于同业配置可以大大提高资金的使用效率，促进资金流通。总体而言，银行同业业务是银行等金融机构资产运用和资金来源的重要渠道，整体扩展了商业银行的经营主动性，不再单单被动吸收存款后发放贷款，对银行业经营起到了重要的正向作用。。银行业经营天生具有趋利避害的属性，在银行同业业务不断壮大的过程中，银行主动扩张低成本的同业负债，同时配置较高收益的同业资产来进行资金的空转套利，大量资金淤积在金融系统之内，不仅无法顺利灌溉实体经济，还通过期限错配、层层嵌套等行为规避监管，通过同业杠杆放大金融系统的潜在风险，一旦发生黑天鹅事件，风险将在银行系统中快速扩散，引发严重的后果。因此监管对银行同业业务的监管不断趋严，旨在引导银行脱虚向实，将活水注入实体经济。同时避免风险积聚在银行系统中，维护金融系统安全稳定，守住不发生系统性金融风险的底线。2008年以前，同业业务主要用于调节银行头寸，2008年后银信合作、票据买断卖断等业务也陆续起步，但用同业业务以监管套利的问题也随之滋生。例如，彼时同业代付业务兴起，商业银行作为议付行，将支付义务委托同业进行，将对公司的授信调整为对同业的授信从而减少风险资产计量。监管针对这一类现象，有针对性地出台了相关文件予以打击纠正，对于同业业务不规范的各项行为有力地进行了约束，但一直没有系统性的文件专门对同业业务进行定义和规范。需要注意的是，虽然广义来说银信合作、支付结算、第三方存管等业务也属于同业领域，但参考127号文（下文将具体介绍），对同业业务的监管重点依然是在同业融资和同业投资两块，对于一些代理类、结算类、服务类的业务不作为监管的重点。而理财业务由于是自带监管体系的业务模式，因此也不在同业监管探讨的主要范围之内。2013年6月发生的“钱荒”事件，让市场和监管部门都深刻体会到了同业业务过快膨胀的风险，也是同业业务加速规范的重要导火索。2014年央行、银监会、证监会、保监会、外汇局五部委联合发布的《关于规范金融机构同业业务的通知》（下称“127号文”）正式发布，随即《中国银监会办公厅关于规范商业银行同业业务治理的通知》（下称“140号文”）作为127号文的配套性政策文件也很快公开，旨在促进银行机构提高同业业务治理水平。127号文虽然篇幅不长，但对同业业务给予了明晰的定义和分类，旨在规范以同业方式存在的表外业务、消除监管套利空间，是同业监管的里程碑，标志着从单一监管走向综合监管。此外，127号文下发后，全面禁止三方买入返售模式，三方买入返售退出历史舞台。。随着利率市场化进程加快，同业业务也快速发展，监管部门任务更加艰巨，在2017年出台的一系列涉及同业业务的监管文件中，最为重要的便是“三三四”监管，即《关于开展银行业“违法、违规、违章”行为专项治理工作的通知》、《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知》和《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”专项治理工作的通知》，主要涉及非标资产嵌套问题整改我们以上市银行公开报表作为观察样本，以存放同业和其它金融机构款项、拆出资金、买入返售金融资产作为同业资产，以同业和其它金融机构存放款项、拆入资金、卖出回购金融资产款作为同业负债，分别比较其占总资产、总负债的比重，以算数平均值变化代表整体市场变化。从下图可以看出，2017年开始，同业业务规模占比整体处于收缩通道，我们测算同业资产占比平均值从7%降至5%附近，同业负债占比从15%降至11%附近。包括流动性匹配率资金端和资产端非对称的匹配率设置；同业存单发行额度需要纳入同业负债不得超过总负债1/3指标做测算，同业存单纳入宏观审慎评估（MPA）同业负债占比指标进行考核；非银行间交易所的结构化产品（俗称私募ABS）资本计提全部按照穿透处理大概率100%风险权重等等。根据征求意见稿，3个月以上银行同业业务成本上升，大部分3个月以上同业存单、存放同业、金融债等都按照40%风险权重；次级债权重由100%提高至150%，银行的二级资本债投资和发行可能会在未来受到较大影响。从征求意见稿来看，监管态度更偏向于控制同业之间交易规模，尤其限制资产负债叠加。一方面，同业业务具有隐匿风险、规避监管的特点，通过对底层资产的模糊处理，导致最终债务人未被识别，金融风险未被监控，监管缺位、套利丛生、风险积聚。因此“实质重于形式”是监管的重要原则，而“穿透式监管”是落实这一原则的操作基础。另一方面，借助同业业务可以利用同业业务通道或同业互持等方式，逃避资本、风控、监管等方面限制，来实现业务的快速扩张，推高资产规模。而且同业业务相较于传统的存贷款业务而言，银行掌握了更多的主动权，因此也出现了借助同业资金空转套利。然而这样的同业杠杆不仅放大金融系统的潜在风险，也会导致大量资金淤积在金融系统之内，挤压支持实体的空间。因此监管的另一大目的，就是控制同业业务的规模及占比，适度控制关联度、避免风险快速传播发酵，因此对融出业务集中度、同业负债占比等一系列指标制定了相对严格的标准。换言之，同业监管的最初任务，是应对已有业务的存量风险问题，而这就必须要从一个个的市场微观主体入手，察明并整治已有风险隐患，为下一步搭建金融监管的“四梁八柱”、充实和完善监管规则的针对增量风险的监管创造充分的安全边际。之后随着重要文件的出台，为同业监管建立基本框架，定调核心原则。而在搭建好金融监管的“四梁八柱”之后，就需要在一些具体细节上，对监管要求以制度化的方式加以厘清。而这就表现为一系列细则的出台，且这一过程会更加漫长；随着各项同业业务的创新，监管也会不断深化细化，实现从“搭建四梁八柱”到“垒好一砖一瓦”，监管整体呈现出审慎监管和行为监管共振的态势。银行同业业务有效补偿了金融机构资产运用和资金来源，整体提升了了商业银行的经营主动性。在监管规范加强以前，部分市场参与者通过资金空转、层层嵌套规避监管等问题，将银行系统的风险通过同业杠杆放大，增加社会经济不稳定性。但随着各类监管文件以及相关配套细则落地，蕴含高风险或操作不规范的同业行为受到管制，同时也为正常同业业务提供健康发展的环境。近期海外金融风险事件确实让我国银行业风险控制情况成为市场关注的焦点，同业业务是否会加强监管力度也引发许多讨论和担忧。然而，监管的本质是控制同业业务会带来的风险，相关约束本身是达成这个目的的方式，并不是彻底根绝同业业务。从目前的情况看，我国同业业务占比整体处于较低水平，即便发生风险事件，也不会出现大面积的风险传导，因此短期内监管颠覆性收紧同业业务空间的可能性并不高。然而，从防范化解重大金融风险的角度出发，不排除相关部门根据市场变化调整监管力度，尤其是及时捕捉到借助同业业务监管套利的风险行为后，适时为监管“打补丁”、“上力度”。总体来说，我们认为未来同业的发展趋势是“重质量轻规模”，旨在优化资金配置效率的同业，有望获得更良好的市场发展空间，从而达成提高资金效率、促进资金流通等目标。上周整体成交面积较前一周上升10.63%，一、二、三线城市周环比分别为12.54%、15.7%、-0.44%。重点城市方面，北京、上海、深圳商品房成交面积累计同比涨跌幅分别为16.95%、-3.62%、3.49%。3月24日，深圳住房公积金管理委员会印发《深圳市住房公积金贷款管理规定》，明确使用公积金贷款购买首套住房，生育二孩及以上的多子女家庭使用公积金贷款购买首套住房且所购住房为绿色建筑评价标准二星级及以上的绿色建筑的，其公积金贷款最高额度上浮20%-40%不等。波罗的海干散货运价指数五周来首次周线下跌，因巴拿马型船疲软。巴拿马型船运价指数周线收8.8%跌幅，日均获利下滑111美元。从主要农产品来看，生意社公布的外三元猪肉价格为15.12元/千克，较前周下降0.85%；鸡蛋价格为10.14元/千克，较前周上升0.8%。猪肉价格不振，屠企收猪难度加大，需求端市场成交持续低迷。鸡蛋整体供应偏紧需求平稳，本周价格持续上涨，后续清明节临近，预计短期蛋价将以偏强震荡为主。能源价格方面，WTI原油期货价报收69.26美元/桶，较前周上升3.78%。钢铁产业链方面，Myspic综合钢价指数为158.4。经销商螺纹钢价格为4151.11元/吨，较上周下降3.01%，上游澳洲铁矿石价格为885.56元/吨，较前周下降5.12%。建材价格方面，水泥价格为423.00元/吨，与上周持平。本周螺纹钢价格下跌，主要原因为宏观因素下资金避险情绪影响市场交投，而供给端趋向宽松，预计短期内价格将偏弱震荡。完善税费支持政策，着力纾解企业困难；统筹宏观调控需要和防范财政风险，加大财政资金统筹力度，优化组合财政赤字、专项债、贴息等工具，集中财力办大事，在打基础、利长远、补短板、调结构上加大投资，为落实国家重大战略任务提供财力保障。严肃财经纪律，切实防范财政风险。坚持依法行政依法理财，硬化预算约束，严格财政收支规范管理，健全监督监控机制，进一步加强财会监督工作，坚决查处违法违规行为。遏制地方政府隐性债务增量，稳妥化解存量，坚决制止违法违规举债行为，加强对融资平台公司综合治理，牢牢守住不发生系统性风险的底线。（资料来源：财政部）　　双方领导人达成共识，要加强统筹设计和顶层规划，扩大能源、资源、机电产品贸易，增强双方产业链供应链韧性，拓展信息技术、数字经济、农业、服务贸易等领域合作。（资料来源：新华社）他强调，实体经济特别是制造业是我国经济的根基所在。随着国内外形势发生复杂深刻变化，我国制造业发展面临一个重要关口，我们坚守制造业的决心不能动摇，做强制造业的力度必须加大。要紧紧围绕制造业高端化、智能化、绿色化发展，加强战略统筹谋划，推进高水平科技自立自强，推动传统制造业改造升级和战略性新兴产业培育发展，加快中国制造向中国创造、中国产品向中国品牌转变。（资料来源：新华社）　近日，按照全委统一工作安排，财金司主持召开一季度财政金融形势分析专题座谈会，深入分析当前经济形势和财政金融运行情况，研判全年经济发展态势，并就当前推动经济整体好转、实现质的有效提升和量的合理增长听取意见建议。会上，上海市、河南省、湖北省、青海省、厦门市发展改革委有关负责同志分享了本地区经济运行总体情况和财政领域工作情况，提出了当前面临的新情况新变化和风险挑战，并围绕实现全年经济发展目标、综合运用财政货币政策推动经济回稳向上、更好统筹疫情防控和经济社会发展等问题进行了深入讨论。（资料来源：国家发展改革委官方微信公众号）会议决定，延续和优化实施部分阶段性税费优惠政策，预计每年减负规模达4800多亿元。会议审议“三农”重点任务工作方案，要求落实落细粮食生产支持政策，确保全年粮食产量保持在1.3万亿斤以上。另外，新版《国务院工作规则》发布，明确国务院常务会议一般每月召开2-3次，如有需要可随时召开。（资料来源：新华社）3月21日，美国2月成屋销售总数年化(万户)初值458，预期420，前值400。（数据来源：全美地产经纪商协会）3月22日，美国3月17日当周EIA原油库存变动(万桶)初值111.7，前值155。（数据来源：美国能源信息署）3月23日，美国FOMC利率决策(上限)初值 5%，预期5%，前值4.75%。美国FOMC利率决策(下限)初值4.75%，预期4.75%，前值4.5%。（数据来源：美联储）美国3月18日当周首次申请失业救济人数(万人)初值19.1，预期19.7，前值19.2。（数据来源：美国劳工部）美国2月新屋销售(万户) 初值64，预期65，前值63.3。（数据来源：美国人口调查局）3月24日，美国2月扣除飞机非国防资本耐用品订单环比初值0.2%，预期-0.2%，前值0.3%。（数据来源：美国人口调查局）美国2月耐用品订单环比初值-1%，预期0.2%，前值-5%。（数据来源：美国人口调查局）3月22日，英国央行政策利率初值4.25%，预期4.75%，前值4.75%。（数据来源：英国央行）3月24日，欧元区3月制造业PMI预期49，前值48.5；（数据来源：IHS Markit）上周（3月20日-3月24日）有3500亿元逆回购投放，4630亿元逆回购到期；流动性净回笼-1130亿元。本周（3月27日-3月31日）有3500亿元逆回购自然到期。货币市场：银行质押利率大体下行、SHIBOR利率涨跌互现。截至3月24日，DR001加权平均利率为1.2697%，较上周变动-98.19bps；DR007加权平均利率为1.6982%，较上周变动-41.45bps；DR014加权平均利率为2.6248%，较上周变动37.93bps；DR021加权平均利率为2.5886%，较上周变动-10.56bps；DR1M加权平均利率为2.7786%，较上周变动8.84bps。截至3月24日，SHIBOR方面，隔夜、7天、1个月、3个月对比上周分别变动-97.4bps、-38.3bps、0.2bps、-2.7bps至1.2880%、1.7030%、2.3990%、2.4730%。周一，美国联邦储蓄保险公司发表声明，宣布延长硅谷过渡银行的竞购窗口期，竞购截止时间设置为美东时间3月24日20时。声明表示，联邦储蓄保险公司和竞标者需要更多时间来探索所有选项，以便最大限度地提高其价值并实现最佳结果。美国三大股指全线收涨，道指涨1.2%报32244.58点，标普500指数涨0.89%报3951.57点，纳指涨0.39%报11675.54点。周二，美国财政部长耶伦称，在监管机构采取强硬行动后，美国银行体系正在企稳，但如果银行业危机继续恶化，政府准备为储户存款提供进一步的担保。美国官员正在研究暂时将联邦存款保险公司的保险范围扩大到所有存款的方法，这是多家银行联合提出的要求，其认为这是防止潜在金融危机所必需的。美国三大股指全线收涨，道指涨0.98%报32560.6点，标普500指数涨1.3%报4002.87点，纳指涨1.58%报11860.11点。周三，美联储宣布加息25个基点，将联邦基金利率区间上调至4.75%-5%。美联储FOMC声明指出，美国银行业稳健、有弹性，但一些事件将拖累经济增长。于此同时，数据显示消费和生产增长适度，进一步收紧政策可能是合适的。最近的发展将导致信贷环境趋紧；将考虑累积政策收紧和滞后性的影响。点阵图显示，2023、2024年底利率预期中值分别为5.1%，4.3%。这也就意味着，今年将再加息25个基点，到2024年底将降息75个基点。美联储主席鲍威尔表示，考虑过暂停加息，但加息的决定得到了委员会很强的共识支持；如果我们需要将利率提高更高，我们将会这样做；今年降息不是我们的基本预期；更紧的信贷条件可以替代加息；将加强对银行业的监管；一系列银行业倒闭事件可能会影响到美国经济。美国三大股指全线收跌，道指跌1.63%报32030.11点，标普500指数跌1.65%报3936.97点，纳指跌1.6%报11669.96点。周四，美国财长耶伦表示拒绝评论美联储的利率决定，尊重美联储的独立性；有一条路可以在降低通胀的同时保持劳动力市场强劲，美联储在“理想情况下”会遵循这条道路；未能提高债务上限将导致“衰退或更糟的情况”。美国三大股指全线收涨，道指涨0.23%报32105.25点，标普500指数涨0.3%报3948.72点，纳指涨1.01%报11787.4点。周五，美联储布拉德称，其已将美联储2023年利率预期由之前的5.375%提高至5.625%。最近数据都显示，今年年初的美国经济要比预期强劲，而银行业压力大概率会缓解。美国三大股指全线收涨，道指涨0.41%报32237.53点，标普500指数涨0.56%报3970.99点，纳指涨0.31%报11823.96点。本周，道指涨1.18%，标普500指数涨1.39%，纳指涨1.66%。周一，欧洲央行行长拉加德重申上周首次使用的措辞，即官员们将根据需要采取行动应对通胀和银行系统面临的威胁。欧股收盘全线上涨，德国DAX指数涨1.12%报14933.38点，法国CAC40指数涨1.27%报7013.14点，英国富时100指数涨0.93%报7403.85点。周二，欧洲央行管委卡扎克斯表示，目前金融市场的不确定性很高，但欧洲银行的资本充足，没有理由将当前情况与2008年进行比较。通胀仍然很高，目前不可能停止加息。欧股收盘全线上涨，德国DAX指数涨1.75%报15195.34点，法国CAC40指数涨1.42%报7112.91点，英国富时100指数涨1.79%报7536.22点。周三，欧洲央行行长拉加德表示，潜在的通胀动力依然强劲，必须并且会将通胀降至目标水平。欧洲央行有足够工具来应对金融稳定风险。德国央行行长内格尔称，对抗通胀的战斗还没有结束，支持继续加息。不认为银行业的动荡将蔓延至欧洲。欧股收盘全线上涨，德国DAX指数涨0.14%报15216.19点，法国CAC40指数涨0.26%报7131.12点，英国富时100指数涨0.41%报7566.84点。周四，英国央行宣布加息25个基点，为连续第11次加息，利率水平达2008年10月以来最高。英国央行表示，通胀持续的迹象将需要更多加息，但由于能源价格上限延长和批发价格下降，第二季度CPI可能低于2月份的预期。瑞士央行无惧银行业危机，宣布加息50个基点至1.5%以遏制通胀，符合市场预期。该行认为，对瑞信采取的措施已经制止了危机，但同时也承认仍然准备在货币市场进行干预。欧洲央行管委霍尔茨曼表示，5月可能不得不在利率方面采取更多行动，下次会议将考虑近期发生的事件，但目前尚未显示出重大影响。欧股收盘涨跌不一，德国DAX指数跌0.04%报15210.39点，法国CAC40指数涨0.11%报7139.25点，英国富时100指数跌0.89%报7499.6点。周五，英国央行行长贝利指出，目前英国通胀过高，必须降低，预计通胀可能在今年夏季下降，很有可能在今年避免经济衰退。欧股收盘全线下跌，德国DAX指数跌1.66%报14957.23点，法国CAC40指数跌1.74%报7015.1点，英国富时100指数跌1.26%报7405.45点。本周，德国DAX指数涨1.28%，法国CAC40指数涨1.3%，英国富时100指数涨0.95%。上周（3月20日-3月24日）一级市场共发行27只利率债。本周（3月27日-3月31日）计划发行4只利率债，计划发行总额290.0亿元。利率债收益率大体下行。截至3月24日，国债方面，1年期、3年期、5年期、10年期分别变动11.68bps、-0.28bp、-1.72bps、-4.57bps。国开债方面，1年期、3年期、5年期、10年期分别变动15.71bps、-0.78bp、-6.06bps、-5.1bps。本文节选自中信证券研究部已于2023年3月27日发布的《债市聚焦20230327——同业监管的“前世今生”》报告，具体分析内容（包括相关风险提示、披露信息等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料所载的证券市场研究信息是由中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）的研究部编写。中信证券研究部定位为面向专业机构投资者的卖方研究团队。通过微信形式制作的本资料仅面向中信证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。中信证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅人视为中信证券的客户。若您并非中信证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，应首先联系中信证券机构销售服务部门或经纪业务系统的客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能会带来的风险或损失，在此之前，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，敬请发送邮件至信箱kehu@citics.com。重要声明：本资料定位为“投资信息参考服务”，而非具体的“投资决策服务”，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断。需特别关注的是（1）本资料的接收者应当仔细阅读所附的各项声明、信息披露事项及风险提示，关注相关的分析、预测能够成立的关键假设条件，关注投资评级和证券目标价格的预测时间周期，并准确理解投资评级的含义。（2）本资料所载的信息来源被认为是可靠的，但是中信证券不保证其准确性或完整，同时其相关的分析意见及推测可能会根据中信证券研究部后续发布的证券研究报告在不发出通知的情形下做出更改，也可能会因为使用不同的假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。（3）投资者在进行具体投资决策前，还须结合自身风险偏好、资金特点等具体情况并配合包括“选股”、“择时”分析在内的各种其它辅助分析手段形成自主决策。为避免对本资料所涉及的研究方法、投资评级、目标价格等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失，在必要时应寻求专业投资顾问的指导。（4）上述列示的风险事项并未囊括不当使用本资料所涉及的全部风险。投资者不应单纯依靠所接收的相关信息而取代自身的独立判断，须充分了解各类投资风险，自主作出投资决策并自行承担投资风险。本订阅号中的所有资料版权均属中信证券。不得以任何方式修改、发送或复制本订阅号中的内容。除经中信证券认可的情况外，其他一切转载行为均属违法。版权所有，违者必究。